世纪之交的2000年是罗鶄人生历程的分水岭。

　　在专业基础和自己工作过程中形成的研究方法的支撑下，云南白药成为罗鶄医药行业研究中的第一个成名作。

　　在上述三年的年度策略研究报告中，“全球视野下的中国医药产业机遇”始终贯穿着罗鶄的医药行业研究。而在刚刚结束的2011年下半年医药行业策略研究报告中，罗鶄依然将重点放在全球医药市场发展给中国医药企业带来的机遇，认为中国正在逐步成为全球药物创新中心，并预计未来五年中国创新药将逐步摘取果实，在为跨国药企提供研发外包的同时，也会成为跨国药企药物筛选和临床前药物较大的专利提供商。

　　在学校食堂通过申万面试

　　“因为我深入了解这个企业和产业，不会被淘汰的专业，知道未来驴皮的供需可能是什么样子、驴皮的价格可能会怎么涨，以及公司的整体战略构想，所以我敢于去做这样的预测。如果说当时预测零售价可能达到1000元时只是觉得价格太低应该要涨，定量分析的准确度还没有那么高，那么现在这次预测我相信更为科学。”

　　“我最欣赏云南白药的团队。从产品力来讲，它在四大中药品牌公司中是最差的，因为它是伤科用药和治疗性产品，范围很窄；但实际上它是做得比较好比较不错的的，其根源就是拥有一个相当优秀的管理层，不断地把白药产品进行外延拓展。”

　　“其实为了个人的安全，我可以不去做这种预测，但我们要去做这种预测，我想做研究还是要做一些前瞻性的分析。因此这一次我们又提出，到2015年阿胶零售价可能达到每公斤5000元。”2011年6月底，在参加了东阿阿胶的年度股东大会之后，罗鶄领导的医药研究团队推出了题为“阿胶块每公斤零售价5000元不是梦”的深度研究报告，“很多人觉得我们又过头了，但我还是希望让时间来说明一切。我相信我所做的分析能经受时间的检验，因为我所做的任何判断都是基于我的专业分析，是客观的，而不是哗众取宠或造势。”

　　“当时大概花了一个月的时间做此项研究，春节在家一天都没休息，大量查阅相关外文资料，了解国际仿制药市场的各方面情况。”

　　不过，当申万通知面试的时候，不巧罗鶄正在老家，本来还想在老家多呆一段时间的她只好从家里赶回上海，在上海交大的食堂接受并通过了申万的面试，从此开始在申万研究所进行医药行业研究。

　　2008年11月，罗鶄预计，中国将成为世界最大的药品研发和生产外包基地，认为健康消费是最大的内需市场，是中国政府启动内需的重要组成部分，并展望了中国医药行业未来30年的发展前景。

　　“当时就向申万研究所投了简历，国办中专学校，但实际上那个时候也不知道证券公司的行业研究是做什么，只是看到他们要招的人需要有制药背景和懂财务，觉得正好符合要求。”

　　2007年5月，在阿胶块每公斤市场零售价为300元的时候，罗鶄团队在其推出的题为《药中茅台阿胶每公斤零售价有望超过千元》的东阿阿胶深度研究报告中指出，过去50年伴随着驴皮价格的上涨，阿胶出厂价和零售价提升了30多倍，平均每三年提升1至2倍，看好阿胶向奢侈品演化的持续定价能力，预计2010年左右阿胶零售价可能超过1000元。

　　受此事件推动，罗鶄不断地去云南白药的相关渠道了解情况，并和公司高管沟通，对公司了解越来越深入，随之也对云南白药越来越有信心，“至少在从业至今的时间里，我从来没有看错过它，我们把握住了它的每一次股价上涨的节奏。”2004年2月，罗鶄写出了关于这家公司的第一份深度研究报告，把该公司的企业战略和未来发展都描述得非常清晰。2004年至今，以前复权价计算，云南白药股价已经从3.17元最高涨至74.59元，目前在60元左右徘徊。

　　罗鶄：2002年进入申银万国证券研究所从事医药生物研究，目前为公司董事总经理、首席分析师、医药行业首席分析师，2005年、2006年、2008年、2009年、2010年新财富医药生物最佳分析师第一名，2007年新财富医药生物最佳分析师第二名；2007年、2008年、2009年证券市场周刊水晶球医药生物最佳分析师第一名，2010年证券市场周刊水晶球最佳分析师第二名；2011年机构投资者A股研究大中华区医疗保健第一名。

　　2011年1月，“时间说话了”。随着东阿阿胶对阿胶块价格的上调，阿胶零售价正式突破千元大关，达到每公斤1500元。

　　一直到2007年，罗鶄的研究范围主要聚焦于中药和医药流通。但2007年，其所在的医药研究团队中关注化学药分析师的离职，又将其研究的覆盖范围推到化学制药行业，“当时整个团队只剩下我和一个助理。”

　　“当时在制药企业做了10年技术研发等方面的工作，觉得生活也很安逸，就想变动一下，思前想后决定参加MBA全国联考，而且一门心思想到上海去。”

　　“当时资本市场一片哗然，一个公司怎么可能一直这么涨价？阿胶怎么可能像你说的这么涨？不可能的！”谈及2007年那份报告引发的质疑，罗鶄神色颇为凝重，“这给我们很大压力，但我们不去争辩，让时间说话。”

　　由此，四大中药品牌公司中的东阿阿胶成为罗鶄的重点研究对象。

　　经过一年的刻苦学习，罗鶄的视野得到相当大的拓展，从原来比较专业的制药研发延伸到经济管理、财务营销等方面，攻读MBA第二年就开始边学习边实习，先后在行业研究公司和保健品公司做过行业研究和营销培训方面的工作，之后就开始找工作。

　　2009年12月，罗鶄认为，中国仿制药企业国际产业升级路径逐步明晰，有望成长为国际化中型制药企业，未来几年小企业出局、向大企业集中的趋势非常明确。

　　在罗鶄看来，行业研究首先要自上而下，包括怎么把握终端政策、如何看待行业的发展等。

　　品牌定价能力研究成形

　　“当时可能并不觉得医药方面的教育和工作背景对从事医药行业研究有什么重要，但现在看来，医药行业研究确实是专业性很强。”谈及医药行业背景和财务金融知识对医药行业研究的影响，罗鶄认为医药专业背景更为重要，医药投资很依赖相关的专业人才，“经济金融方面的知识可以在工作中学习，但一个不了解医药的人要在工作中学习医药，其难度比学财务金融要大很多。”

　　自上而下选方向

　　编者按：证券分析师的研究日益成为投资者了解行业发展动向、判断企业投资价值的重要渠道，研究报告成为了影响股价波动的一大因素。近年来一些分析师对上市公司的估值引发市场较大争议，部分研究被证实有失偏颇。但是应该看到，真正的价值终将被时间所检验，优秀的分析师让市场看到了优秀企业的价值所在。有道是，授人与鱼不如授人与渔。证券时报专访了多位在各自所研究行业内有较大影响力的知名分析师，详解他们的研究思路，畅谈多年所得，回顾心路历程。希望透过这些知名分析师的双眼，为投资者打开一扇了解行业研究和企业价值的窗户。

　　之所以在同仁堂、云南白药、东阿阿胶、片仔癀等中药名企中首先重点推荐了云南白药，源于2003年底云南白药的产品价格上涨。根据当时的新闻报道，云南白药的原料收购价较上年翻了一倍，且次年还将有所上升，受此影响，云南白药上调了旗下部分产品的价格。

　　“这是偶然，但也是必然。”当时罗鶄刚刚加入申万一年多，好的技校好，负责研究中药行业，覆盖的上市公司主要是中药行业中的品牌企业。

　　不仅如此，罗鶄还认为，除了白酒行业，中国任何一个行业的研究都离不开全球视野，具体到中国的医药行业，则是全球医药产业转移背景下的“中国创新”和“中国消费”给中国企业带来的机遇，中国将成为全球药物创新中心，“这些自上而下的研究对战略性的投资方向是有影响的。”

　　在具体的研究方面，罗鶄也看过彼得·林奇和巴菲特等人的一些书，但认为这些对她并没有形成大的影响，“每个人在其证券研究或证券投资的过程中都会形成自己的理念，别人难以复制；我已经做了10年的研究，在此过程中也形成了我自己的一些风格、理念和看问题的角度。”

　　此后，东阿阿胶和片仔癀的相关产品也相继提价。由此，罗鶄将对云南白药这家中药上市公司的研究上升到整个中药行业，衍生出中药品牌企业定价能力的研究，“从行业研究的角度说，这是第一个成功的研究案例”。

　　2010年以来，“医药黄金十年”的说法在业内颇为流行，不少投资机构对医药行业也越来越青睐。作为申银万国证券研究所医药行业首席分析师，十年药企工作经历奠定了罗鶄进行医药行业研究的专业基础，十年券商医药研究则磨砺了她洞悉医药行业风云及相关上市公司的火眼金睛。面对证券时报记者，罗鶄首次系统地阐述了其研究历程和分析体系。

　　“我们当时之所以要对中国医药行业未来30年进行展望，就是希望通过这种自上而下的研究把握产业发展的大趋势，作为一个卖方分析师，我对行业的这些看法还是对资本市场产生了一些影响，至少大家越来越认同医药行业，认为医药行业肯定会诞生很多大公司，因此不能不投资中国的医药行业。”

　　在罗鶄看来，选择具体企业的时候需要重点关注三大要点。首先是战略，即观察企业的高管和管理者是否有足够高远的战略眼光，因为好的战略眼光决定了这个企业能走多远；其次是产品，即看公司有没有好的产品线，是否开发出新的产品；第三是营销，在中国现有的医药制度下，即使有好产品，如果卖不好也没有用，因此，制药企业就需要通过营销使医生来接受处方药，让老百姓接受OTC产品或者相关消费品。而且，分析企业在不同阶段的优劣和发展前景时，企业高管的战略眼光尤其重要，同样是国有企业，有的就可以在其高管的带领下突破体制束缚，引导企业不断向前发展。

　　此外，罗鶄认为，尽管医药行业受宏观经济波动的影响较小，但在进行医药行业研究中同样要关注宏观经济，因为整个经济的宏观面会给股市带来系统性影响，进而影响医药板块的短期走向。而且，在国家财政收入下降比较多的情况下，就要研究国家是否会相应地缩减相关支出进而影响到医药支出；当国家的医药卫生投入越来越大的时候，就要注意国家是否会削减相关支出，或者控制药价。

　　这样，罗鶄就从江西老家来到上海交通大学攻读全日制MBA。此前，生物化学专业毕业的罗鶄已经在江中制药厂等制药企业做过生物制药研发，参与过化学药、中药和生物制药的生产。

　　2010年11月，罗鶄表示，中国综合实力强的药企将受益于全球医药行业虚拟一体化的发展趋势，中国医药行业还有30年成长时间，中国药企的创新正处于突破阶段。

　　2008年2月，罗鶄把国际仿制药产业发展的历史、现状、趋势写成一本教科书似的报告，揭示该产业的国际转移趋势，认为海正药业和华海药业之类企业将受益于国际仿制药市场的生产外包和研发外包，“至少未来几年这个报告应该还是会有指导作用。”

　　“把这些研究清楚之后，我们就要自下而上地挑选个股，因为并不是所有的企业都能够分享到行业需求的快速增长。”

　　于是，罗鶄及其助手又开始对国际仿制药进行比较研究。此前，她已经开A股医药流通国际比较研究之先河。

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